A股配置价值提升

　　近期海外股市大幅下跌，避险情绪升温，美元LIBOR-OIS利差回升，显示美国流动性或存在一定压力。美联储月内两次降息，美股跌势未改，受此影响A股日内波动幅度明显加大。相比其他国家的股市来看，A股长期的配置价值得到提升。

　　美联储紧急降息未能提振美股

　　美联储继3月3日紧急降息50个BP后，3月15日再次宣布降息100个BP，将联邦基金目标利率降至0—0.25%的区间，并启动7000亿美元的量化宽松计划，其中5000亿美元将购买美国国债，2000亿美元购买机构支持抵押贷款证券，从本周一开始分期购买400亿美元。此外，还帮助银行对冲可能面临的流动性压力，将再贴现窗口利率下调150个基点至0.25%，并将贷款期限延长至90天，提供日内信贷支持，鼓励银行使用资本金和流动性缓冲，将法定存款准备金率降至零。

　　美联储上一次将政策利率降至0%还是在2008年的时候，次贷危机爆发后，美联储连续降息10次，最终将联邦利率从5%—5.25%降低至0—0.25%。随后，美联储开启了三轮QE。第一轮QE发生在2008年11月到2010年3月，美联储QE量达到了1.43万亿美元，其中1.25万亿美元MBS，其余为联邦机构债。第二轮QE从2010年11月持续到次年6月，美联储每个月购买750亿美元国债，总计购买6000亿美元国债。第三轮QE从2012年9月到2014年10月，美联储每月购买400亿美元MBS和400亿美元长期国债。

　　和2008年次贷危机相比，我们认为美联储本次宽松有几点不同。首先，美联储的措施是超市场预期的，选择在议息会议之前降息，反映出美联储对经济的担忧，美国经济年内衰退的风险在上升。其次，2008年次贷危机是由利率上升，房价下跌引起的，2008年政策利率降至0以及QE都是在危机爆发之后，且已经影响到实体经济的时候才推出的。目前来看，当前市场主要是资产价格大幅波动，美元LIBOR-OIS利差升至2010年来的次高位，反映市场流动性压力有所加大，但还难言危机已经发生。因此，本次宽松更多可视为是针对危机的预防。

　　降息公布后，美股冲高回落，跌势未改。为什么美联储降息未能提振股市？一般而言，在正常波动情况下，降息等措施对于股市的影响偏正面，而在市场波动本就较大的情况下，降息等措施短期对稳定市场的效果并不大。例如2008年美联储降息并未提振股市，标普500指数随着政策利率下降而下跌。第一阶段QE启动后也没能够提振股市，直到第一阶段QE中期股市才见底。

　　美国股市何时企稳，我们认为主要关注两个问题：一是疫情能不能得到有效的控制；二是控制后能不能缓解市场对经济衰退的预期。从目前来看，最好的有效控制措施就是隔离，这已经从中国控制疫情的经验中得到，并且越来越多的西方国家采取了这一措施。美国股市之所以在特朗普宣布进入“国家紧急状态”后大幅反弹，一个重要的原因就是市场预期美国可能采取更有针对性的疫情控制措施。但是由于采用隔离的方式控制疫情，会导致终端交易和中间生产的停滞，这将阻碍资金流动，加大企业经营的困难。仅靠货币政策难以阻挡衰退的到来，更重要的是政府投资、消费等财政政策的适度替代。然而，由于美国当前债务相对较高，财政政策的空间不大，这无疑会加大市场对于美国经济走向衰退的预期。因此，从这两点来看，我们认为短期外围股市企稳回升的难度比较大。

　　二季度国内经济有望改善

　　周一公布的经济数据大多出现下滑，中国1—2月社会消费品零售总额下降20.5%，前值前值8%，预期0.8%；规模以上工业增加值同比下滑13.5%；固定资产投资（不含农户）同比下滑24.5%，2019年为增长5.4%。在疫情影响下，居民的消费受到明显限制，未来伴随着疫情的好转，抑制的消费需求或有所释放，对消费有一定支撑。但是服务业回落导致居民收入的下降，短期内难以逆转，这对消费的负面影响会更大。

　　投资方面，制造业、基建和地产未来都存在复苏的可能，但是制造业的风险在于海外疫情蔓延对全球产业链的冲击。此外，出口型企业也会受到较大影响。基建的风险在于地方政府收支缺口的放大，会影响到相应政策的落地。

　　总之，受疫情影响，国内1—2月各项经济数据的异常下滑在预期之中，但我们认为经济数据的弱势已经在市场中反映出来了，后续重点关注二季度的经济走势。在目前疫情可控、复工复产进展顺利的情况下，叠加央行继续偏宽松的政策支持，预计二季度经济有望明显改善。

　　外围方面，美股短期难言企稳，中期还要关注疫情变化以及美国经济衰退的可能性。我国经济未来修复的概率更大，经过本轮下跌，A股估值优势凸显，更加吸引外资持续流入。中期继续关注做多股指期货远月合约的机会。

　　（作者单位：广发期货）

责任编辑：张瑶